财政87号“威力巨大” 政府类产业基金被扼住喉咙

hkliker

就名股实债的典型做法而言：政府出资30%的资本金，商业银行以名股实债方式出资70%，以100%的资本金撬动大约2-5倍银行贷款。对于政府来说，整体撬动了10-20倍杠杆。

2016年以来，商业银行投行和资管业务投向，言必提产业基金。风口在2017年收紧。

“财政部87号文影响还是蛮大的，原来储备的一些政府类项目肯定是做不了了。”某股份行资管部高管向21世纪经济报道记者表示。

今年6月初，财政部官网发布《关于坚决制止地方以政府购买服务名义违法违规融资的通知》（87号文），对政府购买服务列出了明确正面和负面清单。这等于，政府以购买服务形式打包建设项目，向商业银行融资做担保的做法遭到明确禁止。

另有国有大行对公人士也透露，该行今年批准的政府类产业基金数量较去年同期大幅减少。从去年底开始，财政部、审计署及银监会均对相关政府类名股实债基金有所抽查，相关业务的合规性存在争议。

政府类产业基金该如何监管？又将如何创新突围？真股权投资时代会来临了吗？

有银行业内人士认为，银行投资政府产业基金，本身是对地方基础设施建设和实体经济的一种支持。另外，如果是投资非上市公司股权，只能通过私募方式募资，一定程度上会将银行理财“拒之门外”。因此，该人士建议，就银行资金投资此类产业基金，设置专门的配置比例上限，在控制总量的基础上，银行资金也可以更好支持地方经济建设。

万亿级政府引导基金市场

目前国内“产业基金”包罗万象，其中很大一部分，实是政府引导产业基金，而且多数不是私募股权基金，是名股实债项目。

根据清科研究中心统计，截至2016年底，国内政府引导基金（包括创业投资引导基金、产业投资引导基金、基础设施投资引导基金等）共设立1013只，总目标规模5.33万亿元，已到位资金1.91万亿元。

其中，产业类政府引导基金无论从数量上，还是披露目标规模上，占比都超过50%，单只基金平均目标规模为57.04亿元。就重点扶持产业而言，集中在节能环保、集成电路、生物技术、文化旅游等战略新兴产业。

清科研究中心统计显示，从政府引导基金注册地的区域来看，截至2016年9月，浙江、广东和山东、江苏、山西（后三个并列）的成立只数排名前三，分别为82只、80只和65只。从设立规模来看，湖北、广东和新疆为前三，分别为3501亿、2634亿和2580亿元。

在新疆，基础设施较为落后，工程建设对于资金的需求较为旺盛，银行投资基金在2015年下半年开始萌芽时，就有股份行率先在新疆地区打开了市场。

据21世纪经济报道记者了解，到2016年中，几家国有大行已先后落地和当地政府的建设发展基金。以某大行为例，2016年8月和乌鲁木齐市设立了城市发展基金，总规模为100亿元，其中当地政府出资10亿，银行作为LP募集90亿，2016年当年发放了60多亿元作为建设资本金。

据该国有大行相关人士介绍，该只基金采用“5+5”的模式，银行资金以增资扩股的方式进入，资本金分批退出。100亿元的资本金可以撬动400到500亿的银行贷款。此为典型的政府类基金运作模式。

“当地建设急需要资金，但资本金到位滞后，不解决资本金的问题，后续银行贷款没法跟上，建设就没法开展。”上述国有大行人士表示，从银行角度，之所以会给政府提供资本金融资，是因为政府的该项目纳入了政府预算，或纳入了政府采购。但此类被纳入政府采购的城市建设基金，已经被“扼住喉咙”。

财政87号文来了

对政府通过“采购服务”为名股实债融资担保的行为，财政部用87号文打补丁的效果显著。

“财政部87号文影响还是蛮大的，原来储备的一些项目肯定是做不了了。”某股份行资管部高管向21世纪经济报道记者表示，也不排除一些存量项目会产生一些纠纷。“已经有地方政府在财政系统的压力下想提前结束，但银行这边也不可能同意。”

财政部官网6月2日发布87号文以正面清单、负面清单的方式对政府购买服务范围和方式做出界定，此前被普遍装入“政府购买服务”的建设工程类全都上了“负面清单”。

具体包括原材料、燃料、设备、产品等货物，建筑物和构筑物的新建、改建、扩建及其相关的装修、拆除、修缮等建设工程；铁路、公路、机场、通讯、水电煤气，以及教育、科技、医疗卫生、文化、体育等领域的基础设施建设，储备土地前期开发，农田水利等建设工程；建设工程与服务。另外，负面清单上可见“金融机构、融资租赁公司等非金融机构提供的融资行为”。

正面清单只有两项，分别是党中央、国务院统一部署的棚户区改造和易地扶贫搬迁工作中涉及的政府购买服务事项。而棚户区改造很大一部分可以获得国开行的低息贷款，因此总体而言对此类基金的需求较小。

同时，87号文颇具影响力的规定还有，年度预算未安排资金的，也就是“先斩后奏”的，还有通过政府购买服务向金融机构、融资租赁公司等非金融机构进行融资的，统统不能纳入“政府购买服务”。

今年5月初，财政部、发改委、司法部、人民银行、银监会、证监会六个部门还联合发布了《关于进一步规范地方政府举债融资行为的通知》，关于政府与社会资本合作，明确可以推进，但政府不能承诺回购社会资本方本金，也不能承诺最低收益。

政府类基金的两大风险

市场上产业基金，特别是政府类基金，有两大风险值得关注。一是大量名股实债背后，可能由地方政府过度举债引发风险；二是直投企业股权的市场风险，还包括资金和项目时间较大错配的问题。

《政府投资基金暂行管理办法》显示，政府投资基金是作为财政支出和政府资产列入政府资产负债表的，但由于政府要承担投资者的收益，所谓“资产”实际上也是“负债”。通过名股实债基金，政府的真实负债情况很难从宏观统计数据中反映出来。

就名股实债的典型做法而言：政府出资30%的资本金，商业银行以名股实债方式出资70%，以100%的资本金撬动大约2-5倍银行贷款。对于政府来说，整体撬动了10-20倍杠杆。

尽管银行认为70%的项目资本金的背后是政府信用，安全性高（不会坏账，债务可以永续滚动），但局部的“安全”可能累积出整体的政府负债率过高风险。

目前，商业银行参与政府类基金的资金来源，最主要是理财资金，其次是表内自营资金。

银行理财资金对接该类基金的最大问题，在于期限错配后的流动性管理。产业基金期限一般在3年以上，甚至长达十年，一些名股实债PPP基金期限甚至长达二十年。如果是通过IPO或并购退出，PE的惯例也是3+2（年）或5+2（年）。而理财资金期限多在一年之内。资金到期时，基金还无法退出。尽管银行理财投资端是一个资产组合配置的概念，但期限错配如此之大，理财兑付如何平滑安排值得探讨？

另外，资产期限长背后还有定价问题。以浮动定价为例，目前市场上一种做法为商业银行和政府约定融资“基准利率上浮10%”，虽然定价浮动了，但从2017年的情况来看，基准贷款利率没有上调，但市场利率包括银行内部FTP定价已经大大上调，在这种情况下，产业基金“实债”部分的收益，实际上低于当下市场水平。

转型真产业股权投资？

“这种实质为地方政府举债的基金基本上是不能做了，未来的方向还是要投到企业，可能围绕上市公司会多一些。”上述股份行资管部高管表示。

类似转型，可以在广西北部湾投资集团（简称“北投集团”）的探索中有所窥见。北投集团是广西壮族自治区国有独资企业，成立于2007年。

今年4月，北投集团相关负责人告诉21世纪经济报道记者，目前其已成立了两只基金，在过程中逐渐明晰了两只基金的定位，先成立的北部湾产业投资基金专门做基础设施建设和传统产业；广西北部湾创新发展投资基金（下称“创新基金”），由北投联合上海东方汇富公司和交银国际信托公司成立，主要投资战略新兴产业，运行模式为母子基金。

创新基金主要是根据北部湾的发展，通过基金方式，引进国内外产业在北部湾地区落地，形成产业集群，推动北部湾的产业升级。

截至2017年4月，创新基金储备项目达300亿元，已实际投放约25亿元，其中交行作为优先级LP，已支持投放了7.5亿元。但据交行相关人士介绍，目前债权投资要远多于权益类投资，未来会更多选择股权投资，在资本市场通过IPO退出。

同在4月，广西壮族自治区人民政府颁布《广西政府投资引导基金直接股权投资管理暂行办法》（桂政办发〔2017〕45号），特别鼓励了直接股权投资和子基金模式。

针对子基金，要求新增子基金投资比例不超过引导基金公司注册资本的20%，子基金管理人注册资本降低到500万元。

针对股权直投，基金不作为被投资企业第一大股东，不控股被投资企业；直接股权投资原则上不得超过被投资企业资产评估价值的40%，并且不得超过引导基金公司注册资本的10%，对超过规定比例的个别重大项目投资须报自治区人民政府常务会议审议；对多级财政性资金（包括中央资金）参与被投资企业，财政性资金共同出资比例不得超过被投资企业资产评估价值的50%。

不过，尽管有银行已经在尝试同股同酬的真股权投资，但目前仍处于小规模探索阶段。“股权投资的退出还是一个比较大的问题，IPO的不确定性较大，这和银行资金的风险偏好不是很符合。”谈及股权投资的前景，某股份行资管部人士坦言。